Pourquoi la Chine peut-elle résister à la financiarisation ?

Xiaolu Kuang, Fusheng Xie, Zhi Li

La financiarisation de l’économie mondiale est la caractéristique la plus marquante du capitalisme du XXIe siècle. Depuis la crise de stagflation des années 1970, le capitalisme a subi une transformation structurelle au cours de laquelle son centre de gravité s’est déplacé de la production vers la finance, en réponse à la stagnation de l’activité productive. Cela a donné lieu à ce qui a été décrit comme une « explosion financière » : l’expansion effrénée de nouvelles institutions financières, de nouveaux instruments financiers et de nouveaux marchés financiers, accompagnée d’un endettement croissant et de la prolifération des activités spéculatives. L’expansion du système financier a largement dépassé ce qui est nécessaire pour soutenir l’investissement productif, tandis qu’une part croissante des profits dans les pays du Nord provient désormais de la finance plutôt que de la production.1 Dans le même temps, la financiarisation a, dans une large mesure, supplanté la domination coloniale directe et est devenue un mécanisme crucial de contrôle et d’expropriation dans l’impérialisme contemporain. Compte tenu de la position subordonnée du Sud au sein des systèmes mondiaux de production et financiers, les pays du Nord continuent d’extraire de la valeur des économies du Sud, tout en restreignant leur développement autonome par le biais de mécanismes tels que la libéralisation du compte de capital et la dollarisation de la dette souveraine.2

Parmi les pays du Sud, la Chine semble constituer un cas à part. D’une part, dans le contexte de la financiarisation capitaliste contemporaine, cette vaste économie a réussi à préserver un degré significatif d’autonomie de développement tout en s’intégrant profondément à l’économie mondiale. Elle a maintenu une accumulation productive à long terme et évité la subordination financière, sans présenter de modèle clair de financiarisation subordonnée. À cet égard, l’essor de la Chine revêt une importance qui dépasse de loin celle des États de développement d’Asie de l’Est durant ce qu’on a appelé l’âge d’or du capitalisme. Parallèlement, au cours de ses réformes orientées vers le marché, la Chine a développé un vaste secteur privé, attiré des investissements étrangers et absorbé une délocalisation industrielle considérable. Avec la progression de l’accumulation du capital et l’expansion de plus en plus désordonnée de celui-ci, le développement économique et social de la Chine s’est également heurté à toute une série de contradictions, notamment la dégradation écologique, l’aggravation de la polarisation sociale et l’insuffisance de la protection du travail. Ces contradictions constituaient, en réalité, le reflet inversé – produit par la compression spatio-temporelle du développement rapide de la Chine – des nombreux problèmes auxquels les économies avancées avaient été confrontées à différents stades de leur développement.

Depuis les années 2010, la forte contraction des exportations consécutive à la crise financière internationale a modifié les conditions extérieures qui soutenaient auparavant la croissance à grande vitesse de la Chine. Parallèlement, la Chine a également montré des signes de financiarisation, qui se sont traduits par un ralentissement de l’accumulation productive, une expansion de l’activité financière et une visibilité croissante des risques financiers. La haute direction du Parti communiste chinois (PCC) a reconnu la nécessité, dans le cadre de l’économie socialiste de marché, de réglementer et d’orienter le comportement du capital sous la direction du Parti. Depuis le XVIIIe Congrès national du Parti communiste chinois, le président Xi Jinping a considérablement renforcé la direction du Parti —en particulier celle du Comité central du Parti— dans les domaines économique et financier, réaffirmé le principe fondamental selon lequel la finance doit servir l’économie réelle, et intensifié les efforts de lutte contre la corruption dans le secteur financier.3 Tout cela reflète la détermination du Parti à s’attaquer à la racine à des problèmes tels que la financiarisation et l’expansion désordonnée du capital, et à faire progresser la construction d’un système économique socialiste aux caractéristiques chinoises.

La transformation structurelle du capitalisme contemporain et la financiarisation dépendante dans les pays du Sud

La crise de stagflation des années 1970 a mis définitivement fin à l’essor du capitalisme de l’après-guerre. Après une longue période d’ajustement structurel, le capitalisme est entré dans une nouvelle phase, fondamentalement différente de l’âge d’or de l’après-guerre, au cours de laquelle le capital financier monopolistique est devenu la force dominante.

La caractéristique la plus marquante de cette phase est le découplage de l’expansion financière par rapport au développement de l’économie réelle. L’essor de l’activité financière dans l’ensemble de la société — y compris le secteur financier, les entreprises non financières et les ménages — a contribué à atténuer les pressions liées à la stagnation économique et, par le biais d’effets de richesse, a transformé l’inflation des prix des actifs en nouvelles sources de demande. Mais il ne s’agissait là que d’une fausse prospérité. L’expansion disproportionnée des bulles financières a laissé l’économie perpétuellement exposée au risque de déflation par la dette, qui fut également la cause sous-jacente de la crise financière mondiale de 2007-2009. Même après la crise, cependant, les économies capitalistes ne sont pas revenues au modèle d’accumulation d’après-guerre mené par le capital industriel. Au contraire, la tendance profondément enracinée à la stagnation économique a contraint le capitalisme à poursuivre sur la voie de la financiarisation.4

La persistance de la financiarisation dans les pays capitalistes centraux tels que les États-Unis est indissociable de la mise en place de l’ordre impérialiste contemporain. L’essence de cet ordre réside dans le fait que, pour compenser l’insuffisance de l’accumulation nationale par le capital monopolistique, les États-Unis se coordonnent avec les pays capitalistes avancés, tels que ceux d’Europe et le Japon, afin de s’approprier en permanence la plus-value d’autres pays par le biais de réseaux de production mondiaux, de la financiarisation et des mécanismes connexes, tout en renforçant ce processus par des moyens de contrôle politiques et militaires.

Premièrement, les multinationales basées aux États-Unis et dans d’autres pays capitalistes ont mis en place des réseaux de production mondiaux de type « centre-périphérie » grâce à la modularisation et aux technologies de l’information. En fragmentant les processus de production et en délocalisant de nombreuses activités productives vers des pays périphériques du Sud, elles ont pu contrôler ces pays grâce à leur monopole sur les technologies clés et les marques, tout en s’appropriant continuellement la plus-value par des méthodes telles que la baisse des prix d’achat et l’accélération de l’accumulation d’actifs incorporels. La mise en place de réseaux de production mondiaux a également libéré des fonds substantiels provenant des investissements en capital fixe pour les entreprises américaines, leur permettant de se lancer dans des fusions et acquisitions, des rachats d’actions, des opérations d’entreprise financiarisées et des investissements financiers. 5 Ces activités financières constituent, à leur tour, l’un des principaux canaux par lesquels la valeur est transférée des pays périphériques vers les pays centraux, ce qui intensifie encore davantage la financiarisation et renforce le pouvoir du capital financier monopolistique.6

Deuxièmement, avec l’expansion rapide du capital financier monopolistique américain, le dollar et un marché financier international de plus en plus centré sur les États-Unis sont devenus les piliers du système monétaire et financier international. Cela a permis aux États-Unis de mener une expropriation financière mondiale par le biais de divers mécanismes, notamment le seigneuriage, l’innovation financière et l’expansion du capital financier.7

Enfin, en exerçant un contrôle sur des institutions internationales telles que le Fonds monétaire international et la Banque mondiale, en établissant des bases militaires à travers le monde et en promouvant le Consensus de Washington, les États-Unis ont contraint les pays débiteurs à mettre en œuvre des programmes d’ajustement structurel — axés sur la libéralisation financière, la privatisation et la déréglementation — qui font obstacle à un développement autonome. Grâce à la combinaison de leur puissance économique, politique et militaire, ils ont ainsi maintenu cet ordre impérialiste.

La plupart des pays du Sud n’ont pas bénéficié de la soi-disant mondialisation ; au contraire, ils se sont retrouvés pris au piège d’une financiarisation subordonnée. La financiarisation subordonnée, ou subordination financière internationale, désigne principalement les relations inégales de contrôle et d’expropriation au sein du système mondial, telles qu’elles se manifestent par le biais des circuits monétaires et financiers. 8 Dans une perspective historique à long terme, la subordination financière de nombreux pays du Sud remonte à la période coloniale, lorsque leurs systèmes financiers ont été mis en place non pas pour répondre aux besoins de la production nationale, mais selon des impératifs extérieurs.9 Sous l’ordre impérialiste contemporain, cependant, le fonctionnement combiné des réseaux de production mondiaux et d’un système financier fondé sur le dollar et guidé par le marché a donné naissance à de nouvelles formes de financiarisation subordonnée dans les pays du Sud.

Au niveau de la production, les pays du Sud participent aux réseaux de production mondiaux tout en restant cantonnés au bas des chaînes de valeur, ne réalisant que de maigres marges bénéficiaires et supportant les risques générés par les fluctuations de la demande du marché et des taux de change. Parallèlement, les salaires des travailleurs sont depuis longtemps maintenus à des niveaux bas, et la faiblesse de la demande intérieure qui en résulte a encore renforcé la dépendance de ces pays vis-à-vis des marchés internationaux. Les politiques macroéconomiques « prudentes » prônées par le néolibéralisme ont également réduit davantage la marge de manœuvre pour l’investissement productif national.

Au niveau financier, la participation aux réseaux de production mondiaux oblige les pays du Sud à s’intégrer dans un système financier libellé en dollars et régi par les marchés. Les actifs libellés en monnaie nationale sont ainsi transformés en actifs financiers négociables facilement exposés à la spéculation, tandis que les entreprises nationales sont continuellement exposées à la menace de chocs de liquidité mondiale. Lorsque la liquidité mondiale est abondante, les afflux de capitaux spéculatifs font grimper les prix des actifs ; lorsque la politique monétaire des pays du centre se resserre, la dépréciation monétaire et les crises de la dette ne tardent pas à suivre. De plus, afin de stabiliser les taux de change, les pays du Sud sont contraints d’accumuler d’importantes réserves de change — ce qui revient à émettre des dettes à taux d’intérêt élevé en monnaie nationale en échange de titres du Trésor américain à faible rendement —, ce qui constitue également l’un des canaux par lesquels la valeur est transférée.10

On peut affirmer que la financiarisation subordonnée dans les pays du Sud a été façonnée à la fois par la position subordonnée de ces pays et par la transformation structurelle du capitalisme contemporain. Au cours de leur intégration forcée dans la production et la finance mondialisées, les pays du Sud ont également connu une expansion disproportionnée de l’activité financière par rapport à la production. Or, les profits financiers ainsi générés ne restent pas dans ces pays, mais sont au contraire transférés vers les économies capitalistes centrales. Ce processus a accentué la fragilité des pays du Sud tant sur le plan du développement économique que dans la sphère financière, tandis que leur marge de manœuvre en matière de développement et leur autonomie ont été de plus en plus restreintes par les pays centraux du système mondial capitaliste.

L’intégration de la Chine dans l’économie mondiale et la prévention d’une financiarisation subordonnée

Parmi les pays du Sud, la Chine se distingue comme une exception notable. Bien qu’elle soit désormais profondément intégrée à l’économie mondiale, elle n’est pas tombée dans une financiarisation subordonnée. Au contraire, elle a réalisé le double miracle d’une croissance économique rapide et d’une stabilité sociale à long terme, et est devenue l’un des principaux moteurs de la croissance économique mondiale. Cette particularité doit être comprise tant du point de vue productif que financier.

Du point de vue productif, l’exhaustivité du système industriel chinois, l’ampleur considérable de la demande du marché intérieur et les fonds monétaires accumulés en interne ont joué un rôle crucial pour permettre à la Chine, même après son intégration dans l’économie mondiale, de maintenir sa croissance grâce à l’expansion industrielle et à l’amélioration de la productivité plutôt que de sombrer dans une financiarisation subordonnée.

Tout d’abord, le Parti communiste chinois (PCC) a toujours reconnu l’importance de disposer d’un système industriel indépendant et autosuffisant. Dès les années 1950, la Chine avait déjà mis en place un système industriel et un système économique national indépendants et relativement complets. Cela a constitué le fondement matériel qui a permis à la Chine, après son adhésion à l’Organisation mondiale du commerce (OMC), d’absorber la délocalisation industrielle et de transformer rapidement les investissements étrangers en capacités de production plutôt qu’en expansion financière. Plus important encore, l’État chinois a été capable et disposé à transcender la logique de recherche du profit du capital privé en orientant et en contrôlant d’importants volumes de fonds sociaux vers des secteurs stratégiques à but non lucratif nécessitant des investissements à long terme, tels que les infrastructures et les hautes technologies. Ces investissements ont non seulement stimulé directement la croissance grâce à des effets multiplicateurs, mais ont également créé les conditions générales de production propices à l’accumulation productive.

Deuxièmement, la politique de réforme et d’ouverture lancée à la fin des années 1970 a libéré la demande de consommation refoulée de l’ère de l’économie planifiée, a dynamisé les capacités de production et a stimulé la croissance. La croissance économique s’est alors traduite par une augmentation des revenus de la population. Comme le montre le graphique 1, entre 2000 et 2025, la croissance des salaires des salariés des unités urbaines non privées a globalement suivi le rythme de la croissance du PIB par habitant, et l’a même dépassée certaines années. Bien que la croissance des salaires des travailleurs migrants ait quelque peu pris du retard, elle a tout de même affiché une tendance à la hausse plutôt qu’à la stagnation. La hausse des revenus s’est ensuite traduite par une augmentation de la demande intérieure, qui a à son tour favorisé la croissance économique. En effet, la croissance chinoise s’est principalement appuyée sur la demande intérieure plutôt que sur la demande extérieure. En termes de taux de contribution, entre 1978 et 2025 — à la seule exception de 2020, en raison de la pandémie —, la consommation finale a systématiquement contribué davantage à la croissance du PIB que les exportations nettes de biens et de services. Même pendant la période de croissance rapide qui a suivi l’adhésion de la Chine à l’OMC, de 2001 à 2007, la contribution des exportations nettes de biens et de services à la croissance du PIB n’a été que de 1,53 %, tandis que la consommation finale a contribué à hauteur de 48,73 %.11

Sources et notes : Données provenant du Bureau national des statistiques de Chine (NBSC). Les données sur les niveaux de salaire des travailleurs migrants proviennent de divers numéros du NBSC, du Rapport sur le suivi et l’enquête concernant les travailleurs migrants (2024), ainsi que de Lu Feng, « Évolution des niveaux de salaire des travailleurs migrants chinois, 1979–2010 », Social Sciences in China, n° 7 (2012) : 47–67 (en chinois). Les données sur les salaires des salariés des entreprises privées urbaines ne sont disponibles qu’à partir de 2010, mais leur tendance correspond globalement à celle des salariés des entreprises non privées.

Enfin, l’une des raisons pour lesquelles de nombreux pays du Sud tombent dans une financiarisation subordonnée est que leur développement économique devient dépendant des financements extérieurs. En revanche, depuis l’ère Mao, la Chine a adhéré à une stratégie nationale fondamentale consistant à s’appuyer « de privilégier l’autosuffisance tout en considérant l’aide extérieure comme un complément ». Les investissements dans la construction économique de la Chine ont principalement provenu de l’accumulation intérieure plutôt que des capitaux étrangers ou des excédents commerciaux. Depuis 1983, la part des investissements directs étrangers dans le total des investissements en immobilisations n’a dépassé 10 % que pendant la période 1993–2002 ; toutes les autres années, la moyenne n’était que de 3,5 %. De plus, la Chine n’a commencé à enregistrer un excédent stable de la balance courante qu’à partir de 1994, et même à son apogée entre 2006 et 2008, cet excédent est resté inférieur à 10 % du PIB ; la plupart des autres années, il s’est maintenu entre 1 et 3 %.

Sur le plan financier, la position dominante des banques d’État, l’intervention du gouvernement dans le système financier et l’ouverture prudente du compte de capital ont efficacement orienté les fonds vers les secteurs productifs tout en préservant l’autonomie et la résilience du système financier.12

Examinons chacune de ces caractéristiques tour à tour. Premièrement, le système financier chinois est centré sur les banques. Par rapport aux institutions de marché, les banques sont mieux à même de fournir les capitaux à long terme nécessaires à la production industrielle. À la fin de 2024, les banques détenaient 89,7 % des actifs de l’ensemble des institutions financières ; et au sein du secteur bancaire, plus de 50 % du total des actifs étaient détenus par des banques d’État.

13 Par rapport aux banques privées, davantage axées sur la rentabilité, les banques d’État sont mieux à même d’étendre le crédit de manière contracyclique, un rôle qui s’est avéré particulièrement important tant lors de la crise financière asiatique que lors de la crise financière mondiale de 2007-2009.14 Parallèlement, comme les banques publiques bénéficient du crédit souverain, la garantie implicite de l’État a, dans une certaine mesure, contribué à la stabilité du système financier. La création en 1994 des trois banques publiques d’intervention chinoises (la Banque chinoise de développement, la Banque chinoise d’import-export et la Banque chinoise de développement agricole) a également favorisé l’afflux de fonds vers les secteurs prioritaires.

Deuxièmement, l’intervention de l’État dans le système financier se manifeste principalement de deux manières. La première est un système de contrôle administratif et de réglementation qui, à certains égards, est plus strict que les normes internationales et vise à préserver la stabilité du système financier.15 La seconde réside au sein même des institutions financières, où la direction du Parti est ancrée par la mise en place d’une organisation du Parti. En particulier dans les institutions financières publiques, les objectifs politiques du Comité central du Parti peuvent être traduits en responsabilité politique, puis efficacement transmis et mis en œuvre par le biais de mécanismes tels que l’évaluation et la responsabilisation des cadres. Il convient toutefois de noter cependant, que dans le cadre de l’orientation vers une réforme axée sur le marché, les banques d’État ont également fait preuve d’une instabilité comportementale, ce qui souligne à son tour la nécessité d’une intervention gouvernementale. Enfin, la politique d’« ouverture prudente » du compte de capital a permis à la Chine de préserver le statut indépendant du renminbi et de conserver son autonomie tant en matière de politique monétaire que de politique de change.

Bien que la Chine ait évité une financiarisation subordonnée, le développement des entreprises privées et l’introduction de capitaux étrangers dans le cadre de la réforme axée sur le marché ont également donné lieu à une expansion désordonnée du capital au sein de l’économie de marché socialiste, même si, au début, celle-ci était principalement liée à la sphère de la production. Depuis le début du XXIe siècle, la Chine s’est intégrée aux réseaux de production mondiaux grâce à la fabrication à grande échelle de composants modulaires standardisés et à l’assemblage final. Ce modèle se caractérisait par de faibles salaires et une forte consommation d’énergie ; en particulier dans les régions côtières, les mauvaises conditions de travail et l’insuffisance de la protection du travail étaient particulièrement marquées, tandis que la capacité d’accueil des ressources et de l’environnement atteignait également ses limites. Parallèlement, avec la croissance de la richesse et l’accumulation monétaire, un système de marchés financiers — comprenant les actions, les obligations et les fonds d’investissement — s’est également développé au cours de ce processus.

Cependant, en raison de l’expansion rapide des secteurs productifs et du retard relatif dans le développement des marchés financiers et des innovations financières, la plupart des fonds sociaux provenant de diverses sources, y compris le système bancaire parallèle, ont continué à affluer vers l’investissement productif. En 2005, l’investissement en immobilisations en Chine a progressé de pas moins de 31,3 %, tandis que la valeur ajoutée du secteur financier en pourcentage du PIB a en réalité diminué entre 2001 et 2005, s’établissant en moyenne à seulement 4,3 %. Il n’y avait donc pas de séparation claire entre la finance et la production. À l’inverse, lorsque l’accumulation du capital industriel a commencé à se heurter à des obstacles, et à mesure que les marchés financiers et les innovations financières prenaient progressivement forme, la recherche de rendements plus élevés par le capital excédentaire a conduit à une expansion désordonnée du capital vers la sphère financière. C’est précisément ce qui a fini par caractériser l’économie chinoise après les années 2010.

Tendances à la financiarisation et expérience de la Chine en matière de régulation du capital depuis le XVIIIe Congrès national du Parti communiste chinois

En 2013, le président Xi a estimé que l’économie chinoise était entrée dans une « nouvelle normalité », c’est-à-dire une phase caractérisée par la superposition de trois périodes : un changement de rythme de croissance, le processus douloureux d’ajustement structurel et l’assimilation des effets des politiques de relance antérieures.

Conjugué à la profonde restructuration de l’économie mondiale, cela a créé un environnement de développement extrêmement complexe. Au cours de la période précédente de croissance rapide, la Chine avait accumulé d’énormes capacités de production, et le plan de relance de 4 000 milliards de yuans mis en place pour faire face aux répercussions de la crise financière mondiale avait encore accru ces capacités. Du côté de la demande, la modernisation des modes de consommation intérieurs et la contraction des marchés internationaux ont engendré à la fois un problème quantitatif d’offre globale excédant la demande et un déséquilibre structurel entre l’offre et la demande dans la sphère productive. Une part considérable des capacités de production à grande échelle, orientées uniquement vers une demande standardisée, avait atteint son pic ; combinée à la hausse des coûts sociaux de production, cette situation a entraîné une baisse du taux de profit de l’économie réelle. Comme le montre le graphique 2, le taux de profit des entreprises industrielles est passé de 9,1 % en 2011 à 4,1 % en 2024, la baisse étant encore plus marquée pour les entreprises privées que pour les entreprises d’État.

Dans un contexte de baisse de la rentabilité de l’économie réelle et de retard de la réglementation financière, la Chine a commencé à montrer des tendances à la financiarisation. D’importants flux de capitaux se sont dirigés vers des secteurs fictifs tels que la finance et l’immobilier, gonflant les bulles spéculatives sur les prix des actifs et exposant progressivement à des risques financiers. Ce phénomène a souvent été décrit comme le passage « du réel au fictif ». Il s’est manifesté de manière particulièrement marquée par le comportement de plus en plus spéculatif et endetté des entreprises non financières. Depuis que les onzième et douzième plans quinquennaux ont successivement appelé à la promotion « régulière » et « active mais prudente » de programmes pilotes d’opérations financières mixtes, le nombre d’entreprises non financières investissant dans le secteur financier n’a cessé d’augmenter, donnant naissance à des holdings financiers. Ceux-ci peuvent être globalement classés en cinq catégories : premièrement, les grands groupes d’entreprises approuvés par le Conseil d’État pour soutenir l’ouverture et le développement économique de la Chine ; deuxièmement, les sociétés d’investissement et d’exploitation d’actifs à vocation globale créées avec l’accord des collectivités locales ; troisièmement, les sociétés de gestion d’actifs créées par les sociétés mères de groupes d’entreprises publiques centrales pour gérer les activités financières au sein du groupe ; quatrièmement, les entreprises privées et les sociétés cotées en bourse qui en sont progressivement venues à contrôler plusieurs institutions financières de différents types par le biais d’investissements, de fusions et d’acquisitions ; et cinquièmement, certaines entreprises Internet qui, après s’être imposées comme leaders du commerce électronique, se sont progressivement développées dans le secteur financier, ont acquis de multiples licences financières et ont mis en place des plateformes financières intégrées.

Cependant, certaines entreprises non financières — en particulier celles des quatrième et cinquième catégories — se sont laissées excessivement entraîner par la spéculation financière et ont négligé le développement de leurs activités principales. Certaines ont réalisé des profits exceptionnels en acquérant des licences financières rares et en transférant rapidement des participations, comme dans le cas du groupe Jiuding.16 D’autres se sont lancées dans une expansion imprudente par le biais de financements à effet de levier, d’injections de capitaux circulaires et d’apports de capital fictifs. Elles se sont approprié des fonds colossaux auprès d’institutions financières par le biais de transactions entre parties liées et d’autres formes de transferts illicites d’avantages, et ont contourné la réglementation financière nationale en dissimulant leurs structures de propriété, comme dans le cas du groupe Tomorrow.17 D’autres encore, sous le couvert d’entreprises technologiques, se sont lancées dans le crédit en ligne afin de contourner la réglementation, et ont utilisé des outils de titrisation d’actifs pour reconditionner et vendre des actifs de crédit à plusieurs niveaux, générant ainsi des niveaux extrêmement élevés d’endettement, comme dans le cas d’Ant Group.18 Ce processus s’est également accompagné de collusion entre les entreprises et les responsables gouvernementaux, ainsi que de corruption. Une telle expansion imprudente a fait grimper les ratios d’endettement des entreprises non financières et a semé les germes du risque de dette.19 Dans l’ensemble,

depuis 2009, le ratio d’endettement du secteur des entreprises non financières chinoises a commencé à augmenter de manière marquée, avec une croissance particulièrement rapide entre 2012 et 2016, pour atteindre 168,4 % à la fin de 2024 (voir graphique 3).

Notes et sources : Centre des bilans nationaux de la République populaire de Chine. Les séries de données sont calculées en divisant la dette sectorielle par le PIB nominal. La dette des ménages désigne les prêts aux ménages, y compris les crédits à la consommation et les prêts aux entreprises. La dette des entreprises non financières comprend les prêts aux entreprises, les obligations d’entreprise, prêts fiduciaires, prêts confiés, acceptations bancaires non escomptées et dette extérieure, ainsi qu’une partie de la dette des entités de financement des collectivités locales (LGFV). La dette de l’État central correspond à l’encours des obligations d’État. La dette des collectivités locales comprend les obligations locales et les autres engagements des collectivités locales. En ce qui concerne la dette contractée par les LGFV avant 2018, qui constitue la dette implicite des collectivités locales, le Centre des bilans nationaux distingue la partie qui doit être classée comme dette des entreprises non financières de celle qui doit être classée comme dette des collectivités locales. Après 2018, l’État central a exigé que la dette des collectivités locales soit rendue explicite : l’encours de la dette implicite a été converti en obligations locales, et les LGFV ont été déchargées de leurs fonctions publiques. En conséquence, toute dette restante des LGFV est désormais classée exclusivement dans le secteur des entreprises non financières.

Outre les entreprises non financières, la dette cachée des collectivités locales a également augmenté rapidement. Suite à la mise en œuvre de la nouvelle loi de finances en 2015, l’ensemble de la dette des collectivités locales a dû être intégrée à la gestion budgétaire, et l’émission d’obligations locales est devenue le seul canal légal d’emprunt pour les collectivités locales. Néanmoins, celles-ci ont continué à lever des fonds en violation de ces règles par le biais de véhicules de financement des collectivités locales (LGFV), de marchés publics de services, de partenariats public-privé (PPP) et de divers fonds de développement et d’orientation ; dans certaines provinces, l’encours de la dette publique cachée dépassait la dette explicite de près de 80 %.20 La majeure partie de la dette des collectivités locales a toutefois été affectée à des projets d’infrastructure à moyen et long terme, caractérisés par des cycles longs et des retours sur investissement lents. Dans un contexte de baisse de la rentabilité de l’économie réelle, ces retours sur investissement sont également devenus de plus en plus incertains. Dans le même temps, les sources de financement sont souvent à court terme, les charges d’intérêts sont lourdes et la pression pour refinancer la dette existante est considérable, ce qui engendre des risques latents importants. De plus, le plan de relance de 4 000 milliards de yuans de 2009 et la politique de réinstallation monétisée pour le réaménagement des bidonvilles introduite en 2015 ont entraîné une hausse rapide des prix de l’immobilier dans les grandes villes, contribuant à une augmentation de l’endettement des ménages (voir graphique 3).

Malgré tout, on ne peut conclure que la Chine ait déjà connu un processus de financiarisation comparable à celui des États-Unis. D’après des données comparables, bien que le rapport entre la valeur ajoutée des secteurs de la finance, assurances et de l’immobilier (FIRE) par rapport à celle des secteurs producteurs de biens a nettement augmenté depuis 1978, son niveau absolu reste bien inférieur à celui des États-Unis (voir graphique 4).21 De plus, le système financier chinois étant encore en cours de mise en place et d’amélioration, une augmentation relative de la part de la valeur ajoutée générée par les secteurs FIRE s’explique par des raisons qui lui sont propres.

Parallèlement, les niveaux d’endettement du secteur des ménages et de l’administration centrale chinoise restent relativement faibles, ce qui laisse une marge de manœuvre politique (voir graphique 3).

Notes et sources : NBSC. Les secteurs « FIRE » sont la finance, l’assurance et l’immobilier. Les secteurs producteurs de biens comprennent l’agriculture, la sylviculture, l’élevage et la pêche ; l’industrie ; la construction ; les transports ; et le stockage.

Plus important encore, les plus hauts dirigeants chinois ont pris pleinement conscience des dangers de la financiarisation. Comme l’a souligné le président Xi : « Servir l’économie réelle est le devoir et la mission de la finance. Si nous poursuivons sans réfléchir la circulation interne et l’expansion isolée du secteur financier, celui-ci perdra sa raison d’être et conduira inévitablement à des crises. Le secteur financier chinois doit remplir sa mission première, qui est de servir l’économie réelle et de faciliter un développement de haute qualité. Il ne doit en aucun cas reléguer l’économie réelle au second plan au profit de l’économie virtuelle. » 22 Depuis 2015, le Bureau politique du Comité central du PCC a convoqué à plusieurs reprises des réunions accordant une grande importance à la prévention et à la maîtrise des risques financiers ainsi qu’au renforcement de la réglementation financière, tout en introduisant une série de mesures politiques visant à intensifier la rectification des dysfonctionnements financiers et à réguler l’expansion désordonnée des capitaux dans la sphère financière. En 2023, la Conférence nationale sur le travail financier a été élevée au rang de Conférence centrale sur le travail financier, soulignant ainsi davantage encore la direction centralisée et unifiée du Comité central du Parti sur le travail financier.

La réglementation et l’orientation par le PCC du comportement des capitaux ont été menées de manière systématique sur plusieurs fronts. Dans les domaines de la finance et de l’immobilier, la priorité absolue a été de maintenir comme objectif fondamental du travail financier le service de l’économie réelle et le bien-être des larges masses populaires, tout en renforçant les services financiers de haute qualité destinés aux grandes stratégies nationales, aux secteurs clés et aux maillons faibles, notamment l’innovation technologique, le développement écologique, la revitalisation rurale, les petites et micro-entreprises, ainsi que les soins aux personnes âgées. À partir de 2025, la politique monétaire est passée d’une orientation prudente à une orientation modérément accommodante, avec un soutien accru en faveur du développement de l’économie réelle.

Deuxièmement, la Chine a toujours maintenu son engagement à prévenir et à maîtriser les risques financiers. Les conglomérats à haut risque tels que le groupe Tomorrow et le groupe HNA ont été traités de manière ordonnée ; l’introduction en bourse du groupe Ant a été suspendue et la société a ensuite été restructurée et remise en ordre ; et la dette cachée existante des collectivités locales a été convertie en obligations locales. 23 En conséquence, le volume de la dette cachée a diminué de 60 % entre 2018 et 2024, s’établissant à 10 500 milliards de yuans à la fin de 2024.24 Parallèlement, les efforts de lutte contre la corruption dans le secteur financier se sont intensifiés, accompagnés d’un renforcement des institutions de régulation financière et d’une amélioration du cadre juridique et des règles de marché régissant la finance.25

Troisièmement, la gestion macroprudentielle des flux de capitaux transfrontaliers a été renforcée. Après la crise financière mondiale, les mouvements à grande échelle de capitaux internationaux spéculatifs ont contribué à la formation de bulles financières en Chine. À l’heure actuelle, la Chine accorde une plus grande importance à la surveillance et à l’alerte précoce concernant les flux de capitaux transfrontaliers et, lorsque cela s’avère nécessaire, renforce la gestion macroprudentielle afin de préserver le fonctionnement stable du marché des changes.

Quatrièmement, la Chine a adhéré au principe selon lequel le logement est destiné à l’habitation et non à la spéculation. Elle a réglementé de manière proactive les prix de l’immobilier, cherché à prévenir les activités spéculatives et procédé à la liquidation et à la restructuration de promoteurs immobiliers tels qu’Evergrande, dont l’expansion imprudente a conduit à des crises de la dette. Il convient de noter que la Chine n’est pas tombée dans une opposition binaire entre propriété d’État et propriété privée. Au contraire,

tout en préservant le rôle fondamental des grandes banques commerciales d’État au service de l’économie réelle et de la stabilité financière, elle a également favorisé un système de services financiers caractérisé par une division du travail et une coordination entre les grandes banques commerciales d’État, les banques par actions et les banques de petite et moyenne taille.26

Dans le domaine de la production, depuis 2015, le PCC a successivement mis en place une série d’initiatives stratégiques, notamment la réforme structurelle axée sur l’offre, le développement de haute qualité et le développement de forces productives qualitativement nouvelles. Ces initiatives visent à surmonter les goulots d’étranglement dans les technologies clés, à promouvoir la transformation intelligente, verte et en réseau des modes de production, et à répondre à la demande croissante de la population en matière de besoins personnalisés et diversifiés, établissant ainsi une circulation économique nationale dans laquelle l’offre et la demande sont mieux alignées sur la base d’une harmonie entre l’humanité et la nature. Parallèlement, les zones rurales chinoises recèlent encore un énorme potentiel d’investissement. La stratégie de revitalisation rurale, qui vise à construire des espaces modernes de production et de vie à la campagne, contribue à absorber les surcapacités et à offrir un débouché spatial au capital. Toutes ces mesures contribuent à augmenter les revenus de la population, à libérer les groupes à faibles revenus des pressions exercées par la concurrence internationale de type «course vers le bas», et à élargir la classe des revenus intermédiaires afin de réaliser le potentiel du vaste marché intérieur chinois, plutôt que de s’appuyer, comme le font les États-Unis, sur le crédit à la consommation pour stimuler la demande. En outre, face à des problèmes tels que la concurrence désordonnée entre les plateformes commerciales numériques et la compression des bénéfices des petites et moyennes entreprises manufacturières due aux rentes de monopole prélevées par le capital des plateformes, le gouvernement chinois n’a cessé de renforcer la réglementation antimonopole des plateformes et s’est efforcé d’améliorer la régulation du marché, la gouvernance macroéconomique ainsi que le cadre politique et juridique adapté au développement de l’économie numérique, favorisant ainsi une concurrence loyale et un développement coordonné du capital. À l’heure actuelle, la Chine lance son quinzième plan quinquennal et utilise la fonction de gouvernance par objectifs de la planification pour orienter le capital privé au service des objectifs stratégiques plus larges du pays.

Résumé

La recherche du profit inhérente au capital implique une tendance intrinsèque à se détacher de la production et à s’orienter vers une auto-circulation dans la sphère financière. En réalité, afin de contrer la crise de stagnation de l’accumulation du capital monopolistique, le capitalisme contemporain a subi une transformation structurelle vers la financiarisation, marquée par des caractéristiques prédatrices, court-termistes et spéculatives prononcées qui ont entravé l’industrialisation des pays en développement. La pratique chinoise de résistance à la financiarisation montre, en revanche, que le pays développe une forme d’économie axée sur la production et orientée vers le long terme, fondamentalement différente du capitalisme. Cela a été rendu possible grâce à la régulation par le PCC du comportement du capital : en orientant le capital industriel vers la production de biens répondant aux besoins de la population, en canalisant le capital financier et commercial au service de l’économie réelle, et en convertissant la croissance économique en revenus pour la population plutôt qu’en satisfaisant les intérêts d’une poignée de capitalistes.

Le développement de la Chine a également été remis en cause par le monde capitaliste. À l’instar de l’Accord du Plaza, qui a affaibli le Japon dans les années 1980, les États-Unis ont lancé ces dernières années une guerre commerciale, une guerre tarifaire et ce qu’on a appelé l’« Accord de Mar-a-Lago », tentant de reporter leur crise intérieure vers l’extérieur et d’affaiblir la Chine par des moyens tels que des droits de douane élevés, la dépréciation du dollar, des échanges de dette, des négociations monétaires multilatérales et des frais de sécurité. Pourtant, depuis la période de la Guerre de résistance du peuple chinois contre l’agression japonaise, le PCC accorde une grande importance à une politique monétaire indépendante, pleinement conscient qu’une fois l’autonomie de la politique monétaire perdue, les problèmes économiques internes ne peuvent être surmontés et la prédation économique extérieure s’en trouve facilitée.

Dès 2016, l’agence de presse officielle chinoise Xinhua avait déclaré que la Chine n’était pas comme le Japon d’autrefois et n’avait pas besoin d’un « nouvel accord du Plaza » ; lorsque les fluctuations des taux de change dépassent la fourchette tolérée, la Banque populaire de Chine continue d’assurer la gestion du taux de change. Face à la guerre tarifaire lancée par les États-Unis, la Chine a également réagi immédiatement par de fermes contre-mesures. Tout cela montre que la Chine refuse d’être intégrée de manière subordonnée au système capitaliste mondial et qu’elle ne s’engagera pas sur la voie néolibérale ou capitaliste.

L’économie socialiste axée sur la production et aux caractéristiques chinoises constitue un puissant défi à la financiarisation du capitalisme contemporain. À l’heure actuelle, la Chine met en place un modèle de développement à double circulation dans lequel l’économie nationale constitue le pilier principal, tandis que les circulations nationale et internationale se renforcent mutuellement. Tout en maintenant un niveau stable de réserves de change en dollars, la Chine réduit également ses avoirs en titres du Trésor américain, étend davantage l’utilisation du renminbi dans le commerce et les investissements transfrontaliers, et fait progresser régulièrement la convertibilité du renminbi au titre du compte de capital. Il y a deux cents ans, Karl Marx nous a esquissé l’idéal communiste d’une véritable communauté humaine. V. I. Lénine a également envisagé une union égalitaire fondée sur l’association volontaire — une « république mondiale des Soviets ».27 Aujourd’hui, le développement de la Chine vise à promouvoir un développement commun à l’échelle mondiale. Dans un monde où le capitalisme et le socialisme coexistent en tant que deux systèmes, la Chine propose une nouvelle vision pour la construction d’une communauté d’avenir partagé pour l’humanité, et cherche à redéfinir l’ordre économique mondial à travers l’Initiative mondiale pour le développement, l’Initiative mondiale pour la sécurité, l’Initiative mondiale pour les civilisations, l’Initiative mondiale pour la gouvernance et l’Initiative « La Ceinture et la Route ».

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Notes

↩ Harry Magdoff et Paul M. Sweezy, Stagnation and the Financial Explosion (New York : Monthly Review Press, 1987).
↩ Carolina Alves, Bruno Bonizzi, Annina Kaltenbrunner et José Gabriel Palma, « Conceptualising Financialisation in Developing and Emerging Economies: The Diversity Within a Unity », Cambridge Journal of Economics 46, n° 5 (septembre 2022) : 921–29 ; Ilias Alami et al., « International Financial Subordination: A Critical Research Agenda », Review of International Political Economy 30, n° 4 (août 2023) : 1360–86.
↩ Le « travail économique et financier » désigne principalement le rôle de direction joué par le Parti sur les questions majeures dans les domaines économique et financier, notamment la conception au plus haut niveau, la planification globale, la coordination unifiée, la mise en œuvre intégrée et la supervision visant à garantir une mise en œuvre efficace.
↩ John Bellamy Foster, « L’ère du capital financier monopolistique », Monthly Review 61, n° 9 (février 2010) : 1–13.
↩ William Milberg, « Shifting Sources and Uses of Profits: Sustaining U.S. Financialization with Global Value Chains », Economy and Society 37, n° 3 (août 2008) : 420–51.
↩ Bruno Bonizzi, Annina Kaltenbrunner et Jeff Powell, « Le capitalisme financiarisé et la subordination des économies capitalistes émergentes », Cambridge Journal of Economics 46, n° 4 (juillet 2022) : 651-78.
↩ Tony Norfield, The City : Londres et le pouvoir mondial de la finance (Londres : Verso, 2016).
↩ Ce processus peut être résumé comme « une relation spatiale de domination, d’infériorité et d’assujettissement entre différents espaces au sein du marché mondial, exprimée par et à travers l’argent et la finance, qui pénalise de manière disproportionnée les acteurs des économies en développement ». Voir Alami et al., « International Financial Subordination ».
↩ Kai Koddenbrock, Ingrid Harvold Kvangraven et Ndongo Samba Sylla, « Beyond Financialisation: the “Longue Durée” of Finance and Production in the Global South », Cambridge Journal of Economics 46, n° 4 (juillet 2022) : 703–33.
↩ Bonizzi, Kaltenbrunner et Powell, « Financialised Capitalism ».
↩ Sauf indication contraire, toutes les données présentées ci-dessous proviennent du Bureau national des statistiques de Chine, data.stats.gov.cn.
↩ Les banques publiques chinoises comprennent les banques commerciales spécialisées contrôlées par l’État (à savoir la Banque industrielle et commerciale de Chine, la Banque agricole de Chine, la Banque de Chine et la Banque de construction de Chine) ; la Banque des communications ; les banques publiques d’intérêt général (à savoir la Banque chinoise de développement, la Banque chinoise de développement agricole et la Banque chinoise d’import-export) ; ainsi que la Banque d’épargne postale de Chine.
↩ Les données proviennent des rapports annuels des banques publiques et de la Banque populaire de Chine.
↩ Longyao Zhang, Sara Hsu, Zhong Xu et Enjiang Cheng, « Responding to Financial Crisis: Bank Credit Expansion with Chinese Characteristics », China Economic Review 61 (2020) : 101420.
↩ Dic Lo, Guicai Li et Yingquan Jiang, « Financial Governance and Economic Development: Making Sense of the Chinese Experience », PSL Quarterly Review 64, n° 258 (septembre 2011) : 267–86.
↩ Voir « Un ensemble complet de licences financières : un atout dans le jeu du capital », People’s Daily Online, 20 février 2017, money.people.com.cn (en chinois).
↩ Voir « Pan Gongsheng : la reprise ordonnée de neuf institutions financières du “Groupe Tomorrow” progresse régulièrement », Hexun, 14 septembre 2020, bank.hexun.com (en chinois).
↩ Voir « Les autorités de régulation chinoises infligent une amende de 984 millions de dollars à Ant Group pour des infractions », China Daily, 8 juillet 2023, chinadailyhk.com.
↩ Voir Rapport sur la stabilité financière de la Chine 2018 (Pékin : China Financial Publishing House, 2018), pbc.gov.cn.
↩ Rapport sur la stabilité financière de la Chine 2018.
↩ Aux États-Unis, cet indicateur avait déjà atteint 35 % au début des années 1980 et dépassé 90 % dans les années 2010. Voir John Bellamy Foster et Robert W. McChesney, La crise sans fin : comment le capital financier monopolistique engendre stagnation et bouleversements, des États-Unis à la Chine (New York : Monthly Review Press, 2012).
↩ Voir Xi Jinping, La gouvernance de la Chine, vol. 5 (Pékin : Foreign Languages Press, 2025), p. 228.
↩ Voir Rapport sur la stabilité financière de la Chine 2024 (Pékin : China Financial Publishing House, 2024), pbc.gov.cn.
↩ Les données proviennent du ministère chinois des Finances et sont disponibles sur mof.gov.cn.
↩ Depuis 2025, plusieurs hauts responsables du système de régulation financière chinois — notamment Yi Huiman, directeur adjoint de la commission des affaires économiques du 14e Comité national de la Conférence consultative politique du peuple chinois et ancien président de la Commission chinoise de régulation des valeurs mobilières ; Wang Jianjun, ancien membre du Comité du Parti et vice-président de la Commission chinoise de régulation des valeurs mobilières ; et Zhou Liang, membre du Comité du Parti et vice-ministre de l’Administration nationale de régulation financière — ont fait l’objet d’une enquête de la Commission centrale d’inspection disciplinaire et ont été publiquement cités pour des soupçons de violations graves de la discipline et de la loi.
↩ Voir Rapport sur la stabilité financière de la Chine 2025 (Pékin : Éditions financières de Chine, 2025), pbc.gov.cn.
↩ V. I. Lénine, Œuvres complètes (Moscou : Éditions Progress, s.d.), vol. 29, p. 551.